Jasne miejsce w łańcuchu dostaw u progu nowego roku

Rok 2021 dobiega końca. To mój ostatni cotygodniowy komentarz makro w tym roku. To był po raz kolejny niezwykły, ale bardzo ciekawy rok dla ekonomistów.

Ożywienie gospodarcze, które rozpoczęło się już w drugiej połowie 2020 r., było kontynuowane, choć z przerwami, na które silny wpływ miało zaostrzenie lub złagodzenie ograniczeń w życiu publicznym. Zupełnie niespodziewanie w gospodarkę wpłynęły zakłócenia logistyczne, które przyczyniły się do gwałtownego wzrostu inflacji. Początkowo wszystko to uznawano za tymczasowe. Ostatecznie zakłócenia i inflacja okazały się znacznie trwalsze niż zakładano, a tempo wzrostu cen było również znacznie szybsze, niż wielu przewidywało.

Mój najważniejszy moment roku 2021: Ajax – Borussia Dortmund
Przestrzegam wszystkich zasad i właśnie otrzymałem swój „dopalacz”, ale powoli męczą mnie te wszystkie ograniczenia życia. Dla mnie osobiście było to ogromne rozczarowanie, że jako kibic piłki nożnej nie jestem już mile widziany na stadionie, choć od razu dodam, że bycie obecnym na meczu Ajaksu – Dortmund było fantastyczne. Cóż za mecz, co za atmosfera, to wszystko wynagradza. Kilka dni później nastąpił mały bis, kiedy PSV przyjechało z wizytą (choć teraz jest na szczycie...).

Na szczęście zbliża się najkrótszy dzień i Boże Narodzenie to święto świateł. Tęsknimy za tym światłem. Zdeterminowany, by znaleźć jasne punkty w materii wiadomości gospodarczych, mogę oznajmić, że coś znalazłem. Bardzo kluczowy, potencjalnie decydujący jasny punkt na rok 2022.

Wczoraj firma IHS Markit opublikowała wstępne wyniki za grudzień z ankiet przeprowadzanych co miesiąc w wielu krajach w celu określenia zaufania menedżerów ds. zakupów. Złożony indeks dla strefy euro, czyli łącznie dla przemysłu i usług, spadł z 55,4 w listopadzie do 53,4, najniższego poziomu od dziewięciu miesięcy, ale wciąż powyżej wieloletniej średniej. Oczywiście ta liczba nie jest jeszcze jasnym punktem, o którym mówiłem. Wiemy jednak, dlaczego spada zaufanie przedsiębiorców: jest to spowodowane głównie sektorem usług, który po raz kolejny cierpi z powodu zaostrzonych środków koronacyjnych mających zatrzymać wariant omikronu. Nie wiemy oczywiście, na ile to wszystko będzie skuteczne, ale pewne jest, że ponownie pokonamy tę falę i wtedy sektor usług ponownie się otworzy. Zaufanie przedsiębiorców do przemysłu również nieznacznie spadło w grudniu w strefie euro: 58,0 wobec 58,4.

To mnie bardzo podnieca
Ale jasnym punktem, na który chciałbym zwrócić uwagę, jest to, co mówi komunikat prasowy o zakłóceniach w logistyce na świecie i wynikających z tego zakłóceniach w dostawach surowców, materiałów eksploatacyjnych i półproduktów. Cytuję: W grudniu nastąpił największy wzrost produkcji od września dzięki złagodzeniu ograniczeń podaży." Później kontynuuje: "Chociaż opóźnienia w łańcuchu dostaw były w dalszym ciągu znacznie większe niż kiedykolwiek przed pandemią, wydłużenie terminów dostaw w grudniu było najmniej widoczne od stycznia." I bardzo się ucieszyłem: "W rezultacie zakupy środków produkcji rosły w najszybszym tempie od sierpnia, a zapasy przedprodukcyjne rosły w tempie niespotykane od ponad dwóch dekad historii badań, ułatwiając wyższą wydajność w wielu firmach." (Kursywa i podkreślenia są mojego autorstwa).

Podczas wczorajszej konferencji prasowej EBC wypowiedziała się na ten temat także prezes Lagarde. Doniesienia o zmniejszeniu problemów w łańcuchu dostaw najwyraźniej dotarły także do EBC, ale Lagarde natychmiast je zbagatelizowała, uznając je za bardzo drobną poprawę. To prawda, jedna jaskółka wiosny nie czyni, ale w ostatnich tygodniach zaobserwowaliśmy także kilka innych sygnałów wskazujących na poprawę. Być może Lagarde ma rację, że jest to jedynie niewielka poprawa i nie wiemy, czy będzie ona kontynuowana. Uważam jednak, że jest to bardzo ważne. Według starożytnej mądrości Wschodu długa podróż również zaczyna się od jednego kroku.

Podejrzewam, że ograniczanie zakłóceń w łańcuchu dostaw może równie dobrze być procesem samoprzyspieszającym, podobnie jak w przypadku puzzli, po trudnym początku elementy w końcu łatwiej się łączą. Jeśli tak się stanie, rok 2022 może być kolejnym dobrym rokiem gospodarczym, pełnym pozytywnych niespodzianek w dziedzinie wzrostu gospodarczego. Nie mogę się doczekać.

Bankierzy centralni robią zwrot
Rezerwa Federalna USA przyspieszy redukcję zakupów obligacji, którą bank centralny realizuje od wybuchu pandemii. Obniżka ta rozpoczęła się w listopadzie i wtedy spodziewano się, że zakupy zakończą się w czerwcu, ale teraz będzie to marzec. Szef Fed Powell wskazał również, że wkrótce nastąpią podwyżki stóp procentowych.

Członkowie komitetu politycznego co kwartał przedstawiają swoje prognozy dotyczące oficjalnych stóp procentowych banku centralnego. We wrześniu dziewięciu z osiemnastu członków uważało, że w 2022 r. nie dojdzie do podwyżki stóp procentowych, sześciu spodziewało się jednej podwyżki stóp procentowych w przyszłym roku, a trzech członków spodziewało się dwóch podwyżek stóp procentowych. W tym tygodniu żaden członek nie sądził, że stopy procentowe pozostaną niezmienione w 2022 r., a dziesięciu członków spodziewało się obecnie trzech podwyżek stóp procentowych. To niezły zwrot akcji.

Zwrot ten motywowany jest głównie inflacją. Jak wiadomo, jest ona wyższa i trwalsza niż wcześniej oczekiwano. Powell podkreślił, że występująca obecnie inflacja różni się od oczekiwanej. Właściwie był to sposób na tymczasowe nieużywanie tego słowa, ale w rzeczywistości oznaczało ono mniej więcej to samo. Nie sądzę, aby Fed był szczególnie zaniepokojony długoterminowymi perspektywami inflacji. Jednak ludzie najwyraźniej zdają sobie sprawę, że polityka pieniężna polegająca na zerowej oficjalnej stopie procentowej i wciąż obszernych miesięcznych skupach obligacji nie jest właściwa w silnie rosnącej gospodarce, gdzie inflacja zbliża się do 7%, a rynek pracy jest wyraźnie bardzo ciasny. i w których w związku z tym wzrost płac przyspiesza.

Kluczowe są koszty wynagrodzeń
Podczas konferencji prasowej zapytano Powella, kiedy i dlaczego zmienił swoje poglądy na temat niezbędnych kroków politycznych. Powtórzył, że gospodarka jest bardzo silna, odniósł się do danych o inflacji z ostatnich miesięcy i wspomniał konkretnie o „Wskaźniku kosztów zatrudnienia” (ECI). Jest to szereg kwartalny, będący być może najszerszym miernikiem kosztów pracy. Powell powiedział, że jest zszokowany liczbą 5,7% za trzeci kwartał. Musiałem zajrzeć do statystyk, ponieważ „główna” ECI była w trzecim kwartale tylko o 3,7% wyższa niż rok temu. Wspomniane przez Powella 5,7% odpowiada rocznej stopie wzrostu wskaźnika ECI w ujęciu kwartał do kwartału dla pracowników sektora prywatnego. Poniższy wykres pokazuje, że całkowita EIK stanowi jeden z największych wzrostów kosztów pracy w ciągu ostatnich trzydziestu lat. Przesłanie z tego jest takie, że napięcia na rynku pracy zaczynają przekładać się na znaczny wzrost kosztów pracy, co biorę pod uwagę już od jakiegoś czasu.

Tajemnica spadku aktywności zawodowej w USA
W przeciwieństwie do EBC Fed ma „podwójny mandat”. Chociaż głównym obowiązkiem EBC jest osiągnięcie i utrzymanie stabilności cen, Fed musi również dążyć do maksymalnego zatrudnienia. Ta ostatnia była szeroko kwestionowana podczas konferencji prasowej. Kiedy występuje maksymalne zatrudnienie? Nikt nie wie dokładnie, ale według Powella następuje „szybki postęp” w kierunku osiągnięcia tego celu. A przyspieszenie wzrostu kosztów pracy jest jednoznacznym sygnałem. Trzeba jednak powiedzieć, że na amerykańskim rynku pracy dzieje się coś dziwnego.

W naszym kraju liczba osób mających pracę jest obecnie wyższa niż przed pandemią. W USA tak nie jest. Liczba osób mających pracę jest w dalszym ciągu o 3,5 mln mniejsza niż przed pandemią, co stanowi 2,3% całkowitego obecnego zatrudnienia. Niższa liczba pracujących nie wynika z liczby możliwych miejsc pracy, gdyż liczba wolnych miejsc pracy jest znacznie większa niż liczba bezrobotnych. Pandemia i ogromny szok na rynku pracy doprowadziły do ​​gwałtownego spadku tzw. współczynnika aktywności zawodowej w USA, czyli odsetka populacji (w danej grupie wiekowej), który udostępnia się na rynku pracy, ponieważ Poniższe zdjęcie pokazuje.

Dlaczego współczynnik uczestnictwa nie rośnie szybciej teraz, gdy jest tak duże zapotrzebowanie na personel, pozostaje tajemnicą. Również dla Fed. Powell spekulował, sugerując szereg możliwych przyczyn. Powiedział na przykład, że niektórzy ludzie mogą nadal zbyt bać się korony, aby chcieć wrócić do pracy. Brak opieki nad dziećmi zniechęciłby samotne matki do wchodzenia na rynek pracy. Powell zwrócił także uwagę, że osoby posiadające portfele akcji i domy, ogólnie rzecz biorąc, radziły sobie dobrze przez ostatnie dwa lata i że może to być powód, aby nie chodzić do pracy, szczególnie w rodzinach, w których przed pandemią były dwa dochody. Innym wyjaśnieniem jest to, że osoby, którym niewiele brakowało do emerytury, wykorzystały pandemię, aby definitywnie, choć nieco przedwcześnie, zakończyć swoje życie zawodowe. Fed ma nadzieję, że ciasny rynek pracy i rosnące płace ostatecznie przyciągną na rynek pracy więcej osób biernych zawodowo.

EBC podąża za nimi z dużej odległości
EBC ograniczy także zakupy obligacji. Zakupy w ramach tzw. PEPP (Programu Awaryjnych Zakupów Pandemicznych) będą w nadchodzących miesiącach ograniczane i zakończą się w marcu. Zakupy w ramach przedpandemicznego programu APP (programu zakupów aktywów) zostaną zwiększone w drugim kwartale, aby zapobiec zbyt gwałtownemu spadkowi łącznej kwoty zakupów. W drugiej połowie 2022 r. kwoty w ramach APP zostaną ponownie obniżone, aby w ostatnim kwartale osiągnąć obecne 20 miliardów euro miesięcznie. Prezydent Lagarde ponownie wskazała, że ​​podwyżki stóp procentowych nastąpi dopiero po zakończeniu programu APP. Z pewnością nie należy się tego spodziewać w 2022 roku.

EBC ponownie dokonał znaczących korekt w swoich szacunkach wzrostu i inflacji. Przykładowo szacunek inflacji na 2022 r. wzrósł z 1,7% do 3,2%. Podczas czwartkowej konferencji prasowej Lagarde była dość często pytana w tej sprawie. Czy taka liczba nie jest powodem do podjęcia dalszych działań? Lagarde zaprzeczyła temu, wskazując, że ponad dwie trzecie wzrostu szacunków inflacji wynika z cen energii. Nie do mnie należy wypowiadanie się w imieniu Lagarde czy EBC, ale dodam też, że część wzrostu szacunku inflacji na 2022 rok wynika z danych z ostatnich kilku miesięcy. W listopadzie inflacja w strefie euro wyniosła 4,9%. Jeśli tak będzie nadal w styczniu, a w 2022 r. inflacja będzie spadać liniowo, w grudniu 2022 r. stopa rok do roku powinna osiągnąć 1,5%, co daje średnioroczną stopę na poziomie 3,2%. Przy takiej liczbie nie ma większego powodu, aby EBC miał gwałtownie zaostrzać politykę pieniężną. Uważam, że średnia inflacja w 2022 r. będzie wyższa niż 3,2%, które EBC uważa za prawdopodobne, nawet jeśli tę liczbę nieco zaniżają kwestie statystyczne związane z tymczasową obniżką podatku VAT w Niemczech w zeszłym roku.

Stary cel strategiczny jest już osiągany, nowy jeszcze nie
EBC prognozuje obecnie inflację na poziomie 2023% w latach 2024 i 1,8. We wrześniu nadal oczekiwano 2023% na 1,5 rok. Kiedy zobaczyłem te 1,8%, od razu pomyślałem, że cel „poniżej, ale blisko 2%” został osiągnięty i że w związku z tym istnieje powód, aby rozpocząć normalizację polityki pieniężnej już teraz. Ale potem przypomniałem sobie, że EBC dostosował swoją strategię na początku tego roku i obecnie ma symetryczny cel na poziomie 2% w perspektywie średnioterminowej. Lagarde powiedziała też, że 1,8% to nie 2%. Dostałem ostrego swędzenia. EBC, podobnie jak wiele innych, popełnił taki błąd przy szacowaniu inflacji w tym roku, że różnica 0,2% w okresie do 36 miesięcy z pewnością mieści się w marginesie błędu.

Na koniec Lagarde zapytano, dlaczego polityka EBC tak bardzo różni się od polityki innych banków centralnych, które wyraźnie opowiadają się za ograniczeniem wsparcia nadzwyczajnego i podwyżką stóp procentowych. Oprócz Stanów Zjednoczonych wymieniono także Kanadę i Australię oraz Wielką Brytanię, gdzie Bank Anglii nieoczekiwanie podniósł w tym tygodniu stopy procentowe. Lagarde broniła się, wskazując, że tych gospodarek nie można porównywać. Przykładowo rząd USA prowadzi znacznie bardziej agresywną politykę fiskalną, a dynamika płac wyraźnie przyspiesza. To drugie nie ma (jeszcze) miejsca w Europie. Lagarde zwróciła także uwagę, że choć oczekiwania inflacyjne nieznacznie wzrosły, to jednak są one dalekie od poziomów, które powinny niepokoić EBC. Myślę, że Lagarde ma rację, że sytuacja jest inna. Pytanie jednak brzmi, czy sytuacja gospodarcza w strefie euro uzasadnia obecną politykę pieniężną. Mam wątpliwości… właściwie po prostu tak nie sądzę.

Pandemia będzie miała także duży wpływ na gospodarkę w 2022 roku
Pandemia będzie miała również poważny wpływ na rozwój sytuacji gospodarczej w 2022 r. Miejmy nadzieję, że dużą różnicą w stosunku do roku 2021 będą zakłócenia w logistyce na świecie. W 2021 r. wskaźniki te utrzymywały się wyjątkowo na stałym poziomie, ale w 2022 r. wydają się spadać. To pozostawia miejsce na miłe niespodzianki. Czas pokaże, w jakim stopniu ograniczy to również inflację. Podejrzewam, że pozostanie ona wyższa niż obecnie oczekujemy. Stopniowe zaostrzanie polityki pieniężnej ma sens, choć podejrzewam, że EBC w dalszym ciągu będzie pozostawał w tyle.

Hansa de Jonga

Han de Jong jest byłym głównym ekonomistą ABN Amro, a obecnie ekonomistą rezydentem m.in. w BNR Nieuwsradio. Jego komentarze można również znaleźć na Crystalcleareconomics.nl

© Analiza rynku DCA. Niniejsza informacja rynkowa podlega prawu autorskiemu. Zabrania się reprodukowania, rozpowszechniania, rozpowszechniania lub udostępniania treści osobom trzecim za wynagrodzeniem w jakiejkolwiek formie bez wyraźnej pisemnej zgody DCA Market Intelligence.