Banki centralne nadal podnoszą stopy procentowe

Rezerwa Federalna USA i Bank Anglii podniosły w tym tygodniu oficjalne stopy procentowe o 25 punktów bazowych. Wcześniej pytanie brzmiało, czy banki centralne pozostawią stopy procentowe na niezmienionym poziomie z powodu zawirowań na rynkach finansowych. W końcu, podnosząc stopy procentowe, mogą jeszcze bardziej podsycić ten niepokój. Tym bardziej, że wzrost stóp procentowych przyczynił się do upadku Silicon Valley Bank (SVB) w USA. W przypadku Fed decyzja była jednomyślna, w Banku Anglii dwóch członków komitetu ds. polityki wolałoby pozostawić stopy procentowe bez zmian. Chociaż tak też było na ich poprzednim spotkaniu.

Mam słabość do szefa Fed, Jaya Powella i mogę być stronniczy, ale uważam, że jego konferencja prasowa znów była świetna. Był rozbrajająco szczery. Wyjaśnił np., że niepewność co do przyszłej ścieżki stóp procentowych jest duża. Niepokoje prowadzą do zaostrzenia warunków finansowych, co odbija się na aktywności gospodarczej. Nie sposób jednak przewidzieć, jak długo potrwają te niepokoje, jak bardzo zaostrzą się warunki finansowe i jak bardzo zaszkodzi to gospodarce. W każdym razie Fed wysyła sygnał, że uważa problemy niewielkiej liczby banków za incydentalne. Powell powtórzył kilka razy, że system bankowy silny i sprężysty Jest. Myślę, że ma rację i zamieszki znów wybuchną, choć nie można wykluczyć nowych incydentów. Tak więc Fed trzyma się swojej misji kontrolowania inflacji.

Nadzór nad mniejszymi bankami złagodzony
Nawiasem mówiąc, utrata SVB skłoniła Fed do przeprowadzenia dalszego dochodzenia. Pytanie, jak to się mogło stać. Nadzór nad mniejszymi bankami został złagodzony pod rządami prezydenta Trumpa. Nie ma wątpliwości, że zostanie ponownie zaostrzony. Po kryzysie z 2008 r. dokonano rozróżnienia między „bankami o znaczeniu systemowym” a pozostałymi. SVB nie był bankiem o znaczeniu systemowym. To właściwie powinno ograniczać, a nawet wykluczać interwencje władz. Podjęto jednak drastyczne działania. Wraz z innymi bankami wszystkie te banki mają najwyraźniej znaczenie systemowe, ponieważ upadek SVB doprowadził do utraty depozytów w innych średnich i małych bankach.

W problemach SVB szczególnie uderzające było to, jak szybko wycofano salda bankowe. Teraz, gdy można to zrobić za pomocą kilku kliknięć myszką, banki mogą zobaczyć, jak ich baza depozytowa znika bardzo szybko. Podobno w ciągu jednego dnia SVB straciło 42 miliardy dolarów, czyli około 20% sumy bilansowej. Fakt ten niewątpliwie doprowadzi również do powstania nowych regulacji.

Chociaż perspektywy polityki stóp procentowych są niepewne, Fed obecnie oczekuje ponownego podniesienia stóp procentowych, a następnie utrzymania osiągniętego poziomu do końca roku. Rynek widzi to zupełnie inaczej. Tam też spodziewana jest podwyżka stóp procentowych na początku maja, ale rynek wycenia już obniżki stóp procentowych na pozostałe posiedzenia w tym roku. Kiedy Fed i rynki wydają się tak bardzo różnić, zwykle myślę, że rynki będą miały rację. Zbiorowy intelekt rynków, moim zdaniem, jest większy niż intelekt Fed. Ale w tym przypadku wydaje mi się, że Fed nie zdecyduje się na obniżkę stóp procentowych w najbliższym czasie. Oczywiście inflacja spadnie i ze względu na niższe ceny energii może iść dość szybko. Jednak na swoich konferencjach prasowych Powell zawsze wskazuje na duże części gospodarki, w których inflacja jest nadal uparta. Obniżki stóp procentowych będą możliwe tylko wtedy, gdy nastąpi poprawa, choć gospodarka może szybciej wejść w recesję.

Rynek mieszkaniowy jest bardzo wrażliwy na zainteresowanie
Od października oprocentowanie kredytów hipotecznych w USA stopniowo nieco spadało, po stałym wzroście od końca 2021 r. Rynek mieszkaniowy jest bardzo wrażliwy na stopy procentowe. W 2022 roku liczba sprzedanych domów gwałtownie spadła, gdy wzrosły stopy procentowe. Jednak od listopada oprocentowanie kredytów hipotecznych stopniowo spadało, co przełożyło się na wzrost liczby sprzedanych mieszkań w lutym. Zależność między oprocentowaniem kredytów hipotecznych a sprzedażą istniejących domów jest jasna na poniższym wykresie, który pokazuje oprocentowanie kredytów hipotecznych w odwróconej skali. Wzrost pomarańczowej linii oznacza spadek oprocentowania kredytów hipotecznych.

Zaufanie konsumentów w naszym kraju poprawiło się piąty miesiąc z rzędu. Indeks CBS wzrósł z -44 w lutym do -39 w marcu. Pozostaje to na niskim poziomie, znacznie niższym od wieloletniej średniej (ok. -8). Konsumenci stali się nieco mniej pesymistyczni we wszystkich dziedzinach. Spodziewałem się nieco wyraźniejszego wzrostu w związku z gwałtownym wzrostem płacy minimalnej, zwiększonymi świadczeniami (w tym emeryturą państwową), pułapem cen energii, nieco niższymi podatkami i rosnącym wzrostem wynagrodzeń w układach zbiorowych pracy. Poniższy wykres sugeruje jednak, że na zaufanie konsumentów duży wpływ ma obecnie tendencja inflacji. Warto zauważyć, że zaufanie zaczęło gwałtownie spadać, gdy inflacja zaczęła rosnąć od połowy 2021 r. Bankierzy centralni (w naszej części świata) nie mieli się wtedy czym martwić. Inflacja nieco spadła od września ubiegłego roku, co przełożyło się na poprawę nastrojów konsumentów. Podejrzewam, że w najbliższych miesiącach inflacja będzie nadal spadać, więc prawdopodobne jest dalsze ożywienie zaufania konsumentów. Dopiero okaże się, czy holenderscy konsumenci zwrócą większą uwagę na niepokoje w zagranicznych bankach. Podejrzewam, że nie, ponieważ ten niepokój nie objawia się w Holandii.

Zakładam, że ekonomiści i analitycy ankietowani przez ZEW są dotknięci zawirowaniami. Według indeksów ZEW zaufanie do niemieckiej gospodarki spadło w marcu, po poprawianiu się przez kilka miesięcy z rzędu. Ponieważ spadek ten może być związany z niepokojami, poprawa jest uzasadniona, gdy zmniejsza się lub zanika.

Finanse holenderskiego rządu były mniej więcej zrównoważone w zeszłym roku. Wystąpiła nawet niewielka nadwyżka w wysokości około 100 mln euro (0,01% PKB). W 2021 r. nadal występował deficyt w wysokości 20 mld euro, czyli 2,4% PKB. Dochody rosły zgodnie z nominalnym PKB, chociaż odnotowano przypadkowe wpływy w wysokości 6 mld euro z jednorazowej opłaty solidarnościowej od nadmiernych zysków przedsiębiorstw zajmujących się paliwami kopalnymi. Zastanawiam się, czy ta opłata będzie tak samo jednorazowa jak ćwiartka Koka. Po kryzysie z 2008 roku wprowadzono podatek bankowy. Nadal istnieje i generuje prawie pół miliarda rocznie. Oczywiście banki po prostu przekazują to swoim klientom…

Finanse publiczne skorzystały na niepełnym wykorzystaniu środków
Ze względu na wysokie ceny gazu wzrosły dochody rządu z gazu ziemnego, chociaż większość z nich została zwrócona społeczeństwu. 2 miliardy euro wydano na zasiłek energetyczny dla rodzin o niskich dochodach, podczas gdy 190 euro, które każde gospodarstwo domowe otrzymało w listopadzie i grudniu, kosztowało 3 miliardy euro. Finanse publiczne również skorzystały na pewnym „niepełnym wykorzystaniu”, tj. rząd nie był w stanie zrealizować wszystkich wydatków przewidzianych w budżecie, częściowo z powodu niedoborów kadrowych. Podczas prezentacji rocznego raportu DNB Klaas Knot opowiadał się wczoraj za cięciami lub podwyżkami podatków. Według Centralnego Planu Gospodarczego sprzed kilku tygodni, deficyt budżetowy wyniesie już w tym roku 3% PKB, a sytuacja ulegnie pogorszeniu w latach po 2024 r., jeśli polityka pozostanie niezmieniona.

Nawiasem mówiąc, DNB zaksięgował stratę w 2022 roku. To nadchodziło. Pisałem o tym w przeszłości. Podobnie jak inne banki centralne w strefie euro, DNB kupował w ostatnich latach obligacje za znaczne kwoty z efektywną rentownością bliską zeru. To stworzyło nadmierną płynność w systemie finansowym. W formie rezerw bankowych są one z definicji deponowane w bilansie DNB. Ponieważ EBC podniósł stopy procentowe, musi teraz płacić (coraz wyższe) odsetki od tych sald bankowych. Ci, którzy mają aktywa, które nic nie dają i finansują się kredytami, które coś kosztują, poniosą stratę. I tak się dzieje. Nie aż tak źle.

Porównanie z rokiem 2008 jest błędne
Ten tydzień był zdominowany głównie przez posiedzenie Fed i następstwa problemów w sektorze bankowym. Napisałem to wcześniej. Porównanie z rokiem 2008 jest błędne. Różnice z nimi są większe niż podobieństwa. Moim zdaniem problemy w SVB i Credit Suisse okażą się incydentami, choć nie można wykluczyć innych incydentów. Istotną różnicą w stosunku do 2008 r. jest to, że źródłem ówczesnych problemów był gwałtowny spadek wartości śmieciowych kredytów hipotecznych. Nikt nie wiedział, czy te kredyty hipoteczne zostaną ostatecznie spłacone, czy nie. W SVB problemy wynikały z nadmiernego ryzyka stopy procentowej w portfelu pożyczek rządowych. Ale w dobroć rządu USA nie należy wątpić (na razie). Ponadto banki są obecnie lepiej dokapitalizowane i mają większe bufory płynności. Wreszcie, władze są teraz znacznie bardziej czujne i energiczne niż wtedy.

Hansa de Jonga

Han de Jong jest byłym głównym ekonomistą ABN Amro, a obecnie ekonomistą rezydentem m.in. w BNR Nieuwsradio. Jego komentarze można również znaleźć na Crystalcleareconomics.nl

© Analiza rynku DCA. Niniejsza informacja rynkowa podlega prawu autorskiemu. Zabrania się reprodukowania, rozpowszechniania, rozpowszechniania lub udostępniania treści osobom trzecim za wynagrodzeniem w jakiejkolwiek formie bez wyraźnej pisemnej zgody DCA Market Intelligence.